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外汇交易心得

在市场流动性低的情况下交易存在什么风险?

区块链心心 |2022-06-06 14:56

在市场流动性低的情况下交易存在什么风险?

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虽然DeFi还处于实验阶段,但自从我在2019年6月第一次写到以来,它已经非常成熟了。随着DeFi协议陆续推出V2和V3,我重新审视了这个行业以及它是如何发展的。在从事金融工作多年后,我意识到影响DeFi市场的大部分因素可以归结为四个金融基本要素:流动性、杠杆、风险和套利。这篇文章通过这几个镜头概述了DeFi市场逻辑的演变。

V1 DeFi协议依赖于受限资本的流动性真空。受限资本一词是指锁定在协议中未充分利用、分配效率低下的资本。

不幸的是,仅靠流动性并不能带来稳定。稳定币体系崩溃的真正原因是锚定汇率制下的信任危机。解决受限资本问题是不够的。随着时间的推移,需要健全的经济机制才能将稳定币保持在锚定不变的水平附近,而机制设计是困难的。纯粹的算法稳定机制(Basis Cash、Empty Set Dollar)一直在苦苦挣扎,这些机制需要用户对未来的锚定机制保持信心。

谈到流动性,我们不能不谈占主导地位的Uniswap。Uniswap在流动性挖矿的兴起中发挥了重要作用,而这反过来又在Uniswap的发展轨迹中发挥了重要作用。在我们以艰难的方式认识到流动性不是护城河之后,焦点从获取流动性转向保留流动性。

流动性在整个范围内的均匀分布也意味着,很少有流动性集中在交易最多的地方。Curve很早就意识到了这一点,专门为稳定币创建了AMM,这些稳定币的交易范围很窄。

超流动性抵押品是一个V1概念,指将锁定资产(抵押品或流动性)代币化的能力,以获取流动性或获得该资产的杠杆。质押衍生品通过质押代币(stETH、rtokens)将这一概念扩展到质押资产(确保权益证明网络的资产),本质上允许用户将质押资产更有效地部署到其他地方。

当用户通过Element存放抵押品时,会生成两个代币:即主体代币和收益代币。假设某个用户以20%的年利率存入了10 ETH的本金,用户可以打折出售其主体代币,以固定利率10%的收益率,用户将获得9 ETH,同时可以通过收益代币保持对全部10 ETH随着时间推移的利息敞口。

尽管有一些协议旨在实现DeFi中抵押不足的贷款,但它主要是概念性的。尽管CREAM V2努力通过Iron Bank实现从协议到协议的无抵押贷款,但它仅适用于列入白名单的合作伙伴,参数由CREAM团队直接确定,凸显了当前的局限性。

相反,Alchemix从完全不同的角度来处理这个问题,使借款人从超额抵押中受益。例如,存入1000 DAI的用户可以访问500 alUSD。将1000 DAI放入Yearn金库中以赚取收益,该收益可用于随时间的推移偿还贷款。

新的借贷协议利用货币的时间价值以及本金和收益的分离,使用户可以从(超额)抵押中受益。

这种跨抵押品的复杂性和跨资产敞口改善了功能,但也增加了市场传导的可能性,即一种资产的抛售可能引起其他资产的抛售。

波动性产品使市场参与者对市场风险具有二元看法,并且是市场基础设施的重要组成部分。波动率指数代表市场对未来波动性的预估,是传统金融市场的基石。CeFi市场已经提供了一些VOL产品(FTX MOVE),但DeFi市场几乎没有同类产品。像Volmex之类的协议正在努力创建波动率指数,而Benchmark 协议的稳定币使用VIX作为其稳定性机制的输入,Index Coop似乎是DeFi固有波动率指数的天然候选者,Opyn 也表示有兴趣创建「DeFi VIX」。

套利是许多DeFi协议正常运行所必需的,任何协议的设计都需要考虑套利。Uniswap严重依赖套利者来维持价格发现。有人认为,由于套利CDP的不可行性,MakerDAO的规模受到限制。Yearn的StableCredit依靠套利而不是治理来维持系统的稳定。

随着DeFi扩大规模,降低gas成本将提供一个临时套利机会,这正越来越多地塑造DeFi协议的V2/V3设计(Aave V2抵押品交易、dydx的无gas订单、Balancer V2集合资产、Sushiswap的BentoBox)。

V1侧重于跨协议套利,V2/V3侧重于跨链套利。

重要的是,DeFi支持全新的金融原语,比如闪电贷,而这些金融原语没有传统的对应事物。解决所有这些原语和/或创建新原语的协议将引领下一代DeFi的发展。

一文解析DeFi流动性现状

区块链心心 |2022-06-06 14:56

​​​​在传统的金融观念中,对流动性的定义非常简单,即一个资产在市场中以合理的价格买入或出售所有需要的时间尺度。其在整个经济金融体系中的重要性不言而喻,甚至可以说,现代金融交易体系,甚至整个货币体系,都是在为更好的提升市场交易的流动性,而在不断演变和创新。

一文解析DeFi流动性现状

因此我们可以说高流动性的“货币”,是现在整个金融系统和全球化贸易体系的价值传导机制。一个“货币”在全球贸易市场的中的流动性,也往往代表了为其背书的主权政府在国际贸易中的地位。美元在这一方面,当之无愧是目前流动性最高的“资产”。

在流通过程中不发生损失的情况下迅速交易的能力代表了货币的流动性。但是在当今的数字化时代,以纸币现金形式存在的“货币”在日常生活中的流动性往往赶不上银行账户中以数字化而存在的“货币”,绝大部分的金融产品也都在依托互联网和电子设备发展的情况下,极大的改善了交易的流动性,我们可以称之为“流动性的电子化革命”。而区块链技术的出现与成熟,则将流动性革命带到了一个新的高度。

区块链: 交易体系的革命 + 流动性的爆发

AMM自动做市商:DeFi行业的诞生

一文解析DeFi流动性现状

链上流动性

但是,最基本的AMM自动做市商逻辑有一个致命的缺陷:流动性提供者为主流、交易量大的的代币提供流动性从而获得交易手续费收益的同时,他们并没有动力为一些新兴代币提供流动性。主要原因在于为新兴代币提供流动性时,需要先持有相应的代币,所以流动性提供者大部分需要消耗资金购入,并且在提供流动性后还需要承担无常损失的风险,同时如果项目热度不足,流动性提供者获得的交易手续费也相对较低。在这种情况下,以获利为主要目的的流动性提供者并没有足够的预期回报来承担对应的风险。但是如果对于一个新兴代币,如果没有充足的流动性,交易滑点、币价稳定性等等因素都会成为普通用户参与DeFi项目或者投资交易其代币的阻碍,而如果没有足够的用户交易,又无法产生较高的交易手续费回报以激励流动性提供者来保证更充足的流动性。这又是经典的“先有鸡还是先有蛋”的问题。

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商业银行流动性风险管理之道

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流动性风险因其具有较强的隐蔽性、不确定性、来源广泛等特点,加大了风险管理的挑战,流动性风险管理(liquidity risk management,LRM) 也成为了商业银行持续经营管理的重要内容之一。虽然流动性风险不是银行特有的风险,但银行吸收存款与其他资金来源、提供贷款与其他融资的经营模式,使得流动性风险管理对银行而言尤为重要。2008年的美国次贷危机以及后来引发的全球流动性危机,更加深刻地暴露了全球银行流动性管理实践及各国流动性风险管理和监管制度中的一些弊端,也说明了对流动性风险的管理与监管更利于维持银行持续经营与整个金融体系的安全与稳定。商业银行和监管机构应该充分了解流动性风险并对其管理及监管措施进行反省和调整。


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再次,银行应持有多少高质量流动资产(high-quality liquid assets,HQLA),取决于其在所有压力情景(包括LCR情景)下的最大净现金流出金额。LCR要求银行必须持有不少于所指定压力情景与现金流假设下的一个月净现金流出金额的HQLA。但银行究竟需要持有多少HQLA,取决于银行在所有压力情景下的最大净现金流出金额及银行愿意接受的最低生存期间(不短于相关的监管要求)。例如在银行自身危机的压力情景下,由于现金流假设更为严峻,银行可能需要更多的HQLA才能支持其既定最低生存期间下的净现金流出金额。从分析LCR与管理原则的异同点来看,LCR下只要求人民币等值的HQLA,而在管理原则下,HQLA的币种组合在一定程度上要与净现金流出的相匹配;LCR未考虑其他风险轮廓转差,如信用风险转差对流动性的影响,银行内部的压力测试要包括其他风险对流动性的第二轮影响。

清华金融评论

债券市场一直具有其独特性:首先,数以万计不同名称的债券,使得找到对某一特定债券在某一时刻具有买卖意愿的双方的概率很低;其次,债券具有到期日属性,使得愿意持有至到期的投资者无需在二级市场交易也可以回收投资,近一步减少了交易量;第三,进行债券交易的几乎全部是资金量巨大的机构投资者,它们的交易指令在交易所完全公开透明的中央集合限价指令簿(Central Limit Order Book)中会造成很大的市场影响。基于这些原因,债券交易几乎全部是场外交易(Over 在市场流动性低的情况下交易存在什么风险? The Counter),而其流动性主要靠以华尔街银行为主的场外做市商提供。因此,做市商提供流动性的能力与意愿是债券市场流动性变化的关键因素。

做市商对流动性的支持体现为两方面:一方面,作为中间人匹配具有买卖意愿的双方达成交易,赚取差价,业内称之为经纪交易(Agency Trading);另一方面,在无法为客户找到匹配的交易双方时,直接作为客户的交易对手给出报价并完成交易,交易的头寸则直接体现在自己的资产负债表中,业内称之为做市交易(Principal Trading)。可以想象,在市场出现短期供需失衡时,做市商进行做市交易,对保持价格稳定、平滑市场供需至关重要,而做市商完成交易后承担的风险也显而易见,包括资产价格变化(Variation in price)、持有收益(Carry of the position)、借贷成本(Funding/borrowing costs)、对冲成本(Hedging Cost),以及资本成本(信用风险、交易对手风险、风险资本占用)等。做市商的报价点差(bid-ask spread)即体现了其预期的持仓风险。

二、后危机时代流动性变化与做市商行为模式的联系

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与政府债相比,公司债一级市场发行虽然火爆,但二级市场流动性日渐下降。公司债市场流动性与政府债相比一直较差,而危机发生后虽然公司债一级市场发行量快速上升,但是二级市场流动性未见显著好转。数据显示,危机后的美元及欧元公司债报价点差已经大幅减小,但仍然没有完全恢复到危机前水平。以换手率作为流动性衡量标准看,多个国家的公司债换手率仍然远远不及2007年。换手率的下降并非完全因为交易量的下降,而是二级市场交易量落后于一级市场发行量的结果。除换手率外,平均单笔交易量的数据也印证了这一趋势,根据TRACE(Trade Reporting and Compliance Engine)的数据,美国可投资级公司债券的平均单笔交易量在2006年超过2500万美元,而在经历了公司债发行量大幅上升后,该数据在2013年却仅为1500万美元。